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今年上半年，滬銅價格整體呈現(xiàn)“成本推動+宏觀擾動”驅(qū)動下的“階梯式”上漲格局。盡管需求存在一定隱憂，但礦石供需矛盾突出及區(qū)域性供應緊張，成為支撐銅價韌性的主導因素。

銅礦供應緊張難解

國產(chǎn)廢銅進入季節(jié)性淡季

2025年，國內(nèi)冶煉廠與海外礦商已敲定下一年度銅精礦長單加工費為每噸零美元，顯著低于2024年的21.25美元/噸，反映出市場對銅精礦長期供應緊張的普遍預期。與此同時，國內(nèi)銅精礦現(xiàn)貨加工費也持續(xù)處于低位，進一步驗證了礦端壓力的持續(xù)性。

造成當前銅礦資源緊張的主要原因包括：一是當前銅價尚未達到足以刺激大規(guī)模新投資的“刺激價格”，多數(shù)機構(gòu)預測，該價格區(qū)間位于每噸1萬~1.2萬美元。二是全球銅礦山普遍面臨老化問題，礦石品位逐年下降。數(shù)據(jù)顯示，全球銅礦平均品位已下降至目前的0.4%，部分礦山甚至降至0.2%。與此同時，勘探成本上升，新項目投資不足。2024年，全球關(guān)鍵礦產(chǎn)開發(fā)投資增速放緩，支出同比增長5%，遠低于2023年的14%；經(jīng)成本通脹調(diào)整后，實際增長率僅為2%，標志著自2020年以來的勘探投資上升趨勢出現(xiàn)停滯。

6月，國內(nèi)電解銅產(chǎn)量達113.56萬噸，環(huán)比增長0.54%，同比增長17.8%；1—6月，我國電解銅累計產(chǎn)量為655.67萬噸，同比增長13.79%。當前，國內(nèi)電解銅呈現(xiàn)低利潤、高產(chǎn)出的運行特征。然而，銅精礦進口量及港口庫存已連續(xù)兩個多月下滑，下半年產(chǎn)量能否維持高位，將取決于廢銅供應情況。

2024年，全國廢銅供應總量為652.48萬噸。其中，國產(chǎn)廢銅427.5萬噸，占比65.52%。三季度，受高溫天氣、設備檢修等因素影響，國產(chǎn)廢銅回收與產(chǎn)量將進入季節(jié)性淡季，進口廢碎料也因關(guān)稅政策調(diào)整而減少，進一步制約原料端供給。

需求穩(wěn)中向好

電力投資成主要引擎

展望下半年，預計銅消費需求將延續(xù)穩(wěn)中向好態(tài)勢。其中，電力行業(yè)將成為核心增長動力。

電力領(lǐng)域用銅主要體現(xiàn)在兩大投資指標：電網(wǎng)工程投資與電源工程投資。電網(wǎng)用銅涵蓋高壓輸電線路、變電站設備及配電系統(tǒng)等。2025年，國家電網(wǎng)全年投資有望首次突破6500億元，同比增長約8%。若考慮年中可能出臺的逆周期調(diào)節(jié)政策，投資預期仍有上調(diào)空間。按每億元電網(wǎng)投資帶動800噸~1000噸銅消費估算，2025年，電網(wǎng)工程耗銅量預計可達585萬噸。

據(jù)國際能源署（IEA）《世界能源投資報告》，2025年，全球發(fā)電投資預計達1.01萬億美元，儲能投資約660億美元。其中，中國能源投資占比超過25%。據(jù)此推算，2025年，中國電源工程投資額約為1.93萬億元。若按每億元電源投資帶動200噸銅消費計算，電源工程耗銅量預計達386萬噸，成為銅消費增長的重要支柱。

汽車市場活力釋放

空調(diào)行業(yè)冷熱不均

1—6月，我國汽車產(chǎn)銷量雙雙突破1500萬輛，創(chuàng)歷史新高。其中，新能源汽車產(chǎn)銷量分別為696.8萬輛和693.7萬輛，同比分別增長41.4%和40.3%，占汽車總銷量的44.3%。在“以舊換新”等政策推動下，汽車消費保持強勁增長。展望下半年，“兩新”（新能源汽車、以舊換新）政策將持續(xù)發(fā)力，為汽車市場提供有力支撐。

空調(diào)行業(yè)則呈現(xiàn)“內(nèi)熱外冷”格局。1—6月，我國家用空調(diào)產(chǎn)量達1.2億臺，同比增長6.9%；銷量為1.23億臺，同比增長8.3%。其中，空調(diào)內(nèi)銷量為6654.5萬臺，同比增長9.0%；出口量為5656.3萬臺，同比下降7.5%。三季度，隨著氣溫升高，空調(diào)內(nèi)銷將逐步進入季節(jié)性旺季，但后續(xù)可能受高溫持續(xù)性影響，而出口則面臨國際貿(mào)易摩擦和關(guān)稅壁壘等壓力，復蘇仍存不確定性。

基本面支撐仍在

價格或維持高位

海外宏觀層面，短期不確定性主要來自美國關(guān)稅政策走向。若美國對全球銅產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)品加征關(guān)稅，將對全球貿(mào)易流和長期需求預期構(gòu)成邊際利空，銅需求出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性走弱的可能性上升。

國內(nèi)需求仍是市場亮點。2025年，我國提出實施更加積極的財政政策，宏觀政策環(huán)境整體偏暖。據(jù)測算，僅電力領(lǐng)域投資就可為國內(nèi)帶來約190萬噸的銅消費增量。“以舊換新”等消費刺激政策也將持續(xù)支撐汽車用銅需求。

從供應端看，銅精礦受礦山老化、勘探投資不足等長期結(jié)構(gòu)性因素制約，偏緊格局短期內(nèi)難以緩解。下半年，國內(nèi)電解銅產(chǎn)量可能受廢銅供應季節(jié)性走弱影響而承壓。三季度，國產(chǎn)廢銅將進入傳統(tǒng)淡季，進口廢碎料減少的影響也已逐步體現(xiàn)在數(shù)據(jù)中。

綜上所述，盡管宏觀環(huán)境存在不確定性，但銅基本面仍具備較強支撐。礦石供應緊張、電力投資高景氣與政策驅(qū)動下的汽車消費共同構(gòu)成需求韌性。預計下半年滬銅價格有望延續(xù)高位震蕩格局，需持續(xù)關(guān)注海外政策變化、國內(nèi)財政發(fā)力節(jié)奏及廢銅供應恢復情況。

（作者單位：華安期貨）